2 تحلیل از رشد نقدینگی آذر؛ سمت‌و‌سوی هسته تورمی تا پایان سال

به گزارش اکویران، آمار کلی نقدینگی و پایه پولی منتشر شده که در آن رشد پایه پولی با کاهش و رشد نقدینگی با افزایش در مقایسه با آبان همراه بوده است. با‌توجه به اهمیت کل‌های پولی در تعیین تورم، بررسی علل تغییرات و چشم‌انداز روند حرکت آتی آن‌ها می‌تواند برای داشتن تحلیل مناسب‌تری از تغییرات در اقتصاد، کمک‌کننده باشد. 

تپش پایه پولی در جریان نقدینگی

پایه پولی به مجموعه‌ای از دارایی‌های بانک مرکزی گفته می‌شود که به ازای آن‌ها به طور مستقیم در جامعه پول تزریق شده است. اجزای اصلی پایه پولی شامل خالص بدهی دولت به بانک مرکزی، خالص بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی، خالص ذخایر خارجی و طلا، خالص مانده عملیات بازار باز نزد بانک‌ها و سایر اقلام می‌شود. 

اما این همه ماجرا نیست؛ پول پرقدرتی که توسط بانک مرکزی چاپ می‌شود باید از طریق بانک‌ها وارد جریان اقتصاد شود. عموما به دلیل خاصیت خلق شبه پول توسط بانک‌ها، مقدار اعتبار بسیار بیشتری نسبت به پول چاپ شده توسط بانک مرکزی در اقتصاد تزریق می‌شود. در حال حاضر به ازای هر یک واحد پول چاپ شده توسط بانک مرکزی، بیش از 7 واحد پول توسط بانک‌ها در اقتصاد جریان می‌یابد. 

بنابراین پایه پولی بر اساس دارایی بانک مرکزی، و نقدینگی بر اساس پایه پولی و قدرت خلق نقدینگی توسط بانک‌ها ایجاد می‌شود.

رشد نقدینگی؛ افزایش در مقایسه با آبان و کاهش در مقایسه با سال قبل

بر اساس آمارهای بانک مرکزی از متغیرهای تورم‌ساز، رشد نقدینگی در آذر 1402 حدود 27 درصد اعلام شده که در مقایسه با آذر 1401 که رشد نقدینگی 33.4 درصد بود، کاهش قابل توجهی داشته است. بانک مرکزی در تبیین سیاست‌های کلی خود عنوان کرده که در سال گذشته اهتمام خود را بر کنترل مقداری ترازنامه بانک‌ها قرار داده تا قابلیت خلق نقدینگی توسط بانک‌ها را کنترل کند.

با وجود کاهش چشمگیر رشد نقدینگی در ماه‌های گذشته، نرخ رشد نقدینگی از آبان 1402 با نرخ رشد 26.2 درصد افزایش یافته و در آذر ماه به 27 درصد رسیده است. پرسش مهم این است که آیا این افزایش در نرخ رشد نقدینگی یک نوسان طبیعی بوده یا ادامه‌دار خواهد بود؟

آیا رشد نقدینگی در آذر یک نوسان مقطعی بوده یا ادامه‌دار خواهد بود؟

برای پاسخ به این سوال باید بررسی کرد که دلیل رشد نقدینگی در آذرماه چه چیزی بوده و چه چشم‌اندازی برای آن قابل تصور است؟

به طور کلی به دلیل اینکه نرخ تورم در بلندمدت با نرخ رشد نقدینگی حرکتی هماهنگ دارد، سیاست‌گذاران توجه فراوانی به این متغیر دارند و تغییرات آن بسیار اهمیت دارد.

همانطور که اشاره شد، نقدینگی به وسیله دو عنصر مشخص می‌شود. اولین عنصر تعیین‌کننده نقدینگی، پایه پولی یا دارایی‌های بانک مرکزی است و دومین عنصر نیز قابلیت خلق شبه پول (سپرده‌های غیردیداری) است که با ضریب فزاینده سنجیده می‌شود. 

اولین عنصر تعیین کننده نقدینگی (پایه پولی) کاهش یافته است

آمارهای بانک مرکزی حاکی از آن است که رشد پایه پولی در آخرین ماه پاییزی 1402 به 33.5 درصد رسیده است. مقایسه این آمار با ماه‌های گذشته حاکی از کاهش قابل توجه سرعت حجیم‌تر شدن پایه پولی است. بررسی‌ها نشان می‌دهد در ماه‌های انتهایی 1401 و اوایل سال 1402 پایه پولی به شدت درحال رشد بود ولی بالاخره از ابتدای پاییز سال جاری روند نزولی به خود گرفت. 

بانک مرکزی تا چند ماه گذشته عنوان می‌کردند که نقدینگی اصلی‌ترین عامل از میان کل‌های پولی در تعیین تورم است که طبق ادبیات اقتصادی حرف نادرستی نیز نبود، اما همزمانی این سیاست با روند افزایشی رشد پایه پولی باعث نگرانی بسیاری از اقتصاددانان شده بود. 

دلیل نگرانی کارشناسان این بود که در نهایت در بلندمدت تحرکات پایه پولی با نقدینگی همسو خواهد شد و شاید در کوتاه مدت بتوان این دو کل پولی را واگرا تصور کرد اما در بلندمدت به سود یکدیگر همگرا خواهند شد.

آمارها نشان می‌دهد که بالاخره از پاییز 1402 سیاستگذاران اهمیت این موضوع را دریافتند و برای کنترل رشد پایه پولی تلاش کردند. این درحالیست که هنوز رشد پایه پولی در ارقام قابل توجهی قرار دارد و هنوز بسیار بالاتر از رشد نقدینگی است و هنوز نگرانی‌ها به طور کامل رفع نشده است.  

البته شایان ذکر است که رشد کل‌های پولی به صورت نقطه‌به‌نقطه اعلام می‌شود. برای مثال حجم پایه پولی در آذر امسال نسبت به آذر سال گذشته 33.5 درصد رشد کرده است. با توجه به اینکه در آبان 1401 رشد ماهانه پایه پولی بسیار بالا بود (حدود 5.3 درصد)، با رسیدن آذر و خارج شدن آبان سال گذشته از دید آمار، رشد نقطه‌به‌نقطه پایه پولی کاهش قابل توجهی پیدا کرده است. 

بنابراین مشاهده می‌شود اولین عنصر نقدینگی -‌که چیزی جر پایه پولی نیست- در ماه گذشته کاهش یافته است، پس این سوال هنوز مطرح است که دلیل رشد نقدینگی در ماه گذشته چه بوده است؟ 

ضریب فزاینده آذر، رکوردی در سال جاری

عنصر دوم تعیین کننده نقدینگی که با نام ضریب فزاینده شناخته می‌شود، بیانگر قابلیت خلق شبه پول ازسوی بانک‌هاست. بانک مرکزی با استفاده از نظارت بر ترازنامه بانک‌ها، نرخ ذخیره قانونی و ذخیره احتیاطی، توانایی کنترل عملکرد بانک‌ها را دارد. 

مشاهده می‌شود ضریب فزاینده در ماه گذشته حدود 7.33 بوده است که در مقایسه با آبان ماه با ضریب فزاینده 7.27 افزایش پیدا کرده است. البته شایان ذکر است که ضریب فزاینده به طور کامل نمی‌تواند خلق شبه پول توسط بانک‌ها را نمایان کند چراکه پایه پولی با یک تاخیر زمانی وارد اقتصاد می‌شود و ضریب فزاینده صرفا از تقسیم نقدینگی به پایه پولی به دست می‌آید. بنابراین با توجه به اینکه مخرج کسر با سرعت کمتری نسبت به ماه قبل افزایش یافته است، ضریب دچار افزایش شده است که بخشی از آن امری طبیعی به شمار می‌آید. 

بنابراین در رابطه با قدرت خلق شبه پول توسط بانک‌ها نیاز به آمار بیشتری مانند نرخ ذخیره قانونی و احتیاطی و سایر نظارت‌ها بر بانک‌ها داریم که به دلیل در دسترس نبودن آمار مورد نیاز، نمی‌توان با قطعیت در رابطه با آن اظهار نظر کرد. 

دلیل رشد نقدینگی در آذر

به همین ترتیب مشاهده می‌شود که از نظر معادلات حسابداری، افزایش رشد نقدینگی در ماه اخیر ناشی از رشد ضریب فزاینده بوده است، منتها در رابطه با این سوال که آیا رشد نقدینگی مستمر خواهد بود یا صرفا مقطعی است، دو چارچوب فکری وجود دارد. 

سناریوهای ممکن برای رشد نقدینگی تا پایان سال

برخی از اقتصاددانان اظهار می‌کنند که حرکات نقدینگی با پایه پولی در بلندمدت همسو می‌شود و عنوان می‌کنند عمل درست برای سیاستگذار این است که در ماه‌های پیش رو اجازه نوسان رشد نقدینگی در همین حدودی که الان قرار دارد را بدهد اما در مقابل تلاش کند تا نرخ رشد پایه پولی را به نرخ رشد نقدینگی نزدیکتر کند و سپس برای مهار هر دوی آن‌ها اقدام کند. 

شایان ذکر است که بر اساس اینکه سیاستگذار چه تصمیمی بگیرد، امکان مقطعی بودن نوسان نقدینگی یا تداوم آن وجود دارد. مسئله این است که آیا تصمیم‌گیرندگان انتخاب می‌کنند به درمان اقتصاد روی آورند یا صرفا برای مدتی رشد نقدینگی را به هر قیمتی سرکوب کنند.