رشد اخیر بورس تهران پرسشهای زیادی را درباره دلایل شکلگیری این حرکت و محرکهای اصلی آن ایجاد کرده است. اینکه چه عاملی توانسته دوباره جریان نقدینگی را به سمت بازار سهام هدایت کند و چرا بخشی از صنایع بزرگ بورسی با افزایش تقاضا مواجه شدهاند، سوالی است که میتوان پاسخ آن را در میان چند متغیر کلیدی اقتصاد ایران جستوجو کرد.
یکی از مهمترین این متغیرها، تحولات بازار ارز و بهویژه رابطه میان دلار بازار آزاد و نرخ ارز تالار ارزی است. تغییر فاصله میان این دو نرخ، فقط یک اتفاق در بازار ارز نیست؛ بلکه مستقیماً بر درآمد، حاشیه سود و انتظارات سودآوری بخش مهمی از شرکتهای بزرگ و صادراتمحور بورس تهران اثر میگذارد. از همین زاویه میتوان بخشی از رشد اخیر بازار سهام را مورد بررسی قرار داد و دید که چگونه تغییرات نرخ ارز بار دیگر به یکی از محرکهای اصلی بورس تبدیل شده است.
مروری بر رابطه دلار و بورس
رابطه میان نرخ ارز و بازار سهام در ایران بیش از آنکه صرفاً یک همبستگی قیمتی باشد، از ساختار شرکتهای بزرگ بورسی ناشی میشود. بخش قابل توجهی از ارزش بازار بورس تهران در اختیار صنایعی قرار دارد که درآمد آنها بهطور مستقیم یا غیرمستقیم با نرخ ارز پیوند خورده است؛ از پتروشیمیها و فلزات اساسی گرفته تا معدنیها، پالایشیها و سایر شرکتهای صادراتمحور.
این شرکتها بخش مهمی از محصولات خود را بر مبنای قیمتهای جهانی به فروش میرسانند و درآمد ارزی حاصل از صادرات در نهایت با یک نرخ مشخص به ریال تبدیل میشود. بنابراین افزایش نرخ ارز، در صورتی که به نرخ تسعیر و نرخ فروش شرکتها نیز منتقل شود، میتواند درآمد ریالی بنگاه را بدون نیاز به افزایش متناسب حجم تولید بالا ببرد.
از سوی دیگر، افزایش نرخ ارز معمولاً ارزش جایگزینی داراییها و سطح عمومی قیمت محصولات را نیز افزایش میدهد. به همین دلیل، آثار دلار تنها به شرکتهای کاملاً صادراتی محدود نمیشود و میتواند از مسیر قیمتگذاری محصولات، ارزش داراییها و انتظارات تورمی به سایر بخشهای بازار سرمایه نیز سرایت کند.
این ساختار باعث شده است که دلار یکی از مهمترین متغیرهای بنیادین بورس تهران باشد. هرچه وزن شرکتهای صادراتی و کالامحور در شاخص کل بیشتر باشد، تغییرات نرخ ارز نیز اثر محسوستری بر سودآوری شرکتها و در نتیجه بر جهت حرکت شاخص خواهد داشت.
سودآوری شرکت های بورسی متاثر از نرخ ارز
البته این رابطه همواره یکطرفه و بدون قید نیست. رشد دلار زمانی بیشترین اثر مثبت را بر بورس دارد که شرکتها بتوانند ارز حاصل از فعالیت خود را با نرخهای بالاتر تسعیر کنند و همزمان افزایش هزینههای تولید، محدودیتهای صادراتی و سیاستهای قیمتگذاری دستوری بخش بزرگی از این منفعت را خنثی نکند. به همین دلیل، برای تحلیل اثر دلار بر بورس باید همزمان به «نرخ دلار آزاد»، «نرخ ارز در دسترس شرکتها» و «هزینههای عملیاتی بنگاهها» توجه کرد.
یکی از مقاطع مهم در بررسی رابطه ارز و بورس به سال ۱۴۰۳ بازمیگردد؛ زمانی که با افزایش تدریجی نرخ نیما، فاصله میان نرخ رسمی مورد استفاده شرکتها و دلار بازار آزاد کاهش پیدا کرد. در مرداد همان سال این شکاف به حدود ۲۸ درصد رسید که کمترین سطح در شش ماه قبل از آن بود. همین روند، انتظارات نسبت به افزایش نرخ فروش و بهبود حاشیه سود شرکتهای صادراتمحور را تقویت کرد و به یکی از سیگنالهای مثبت برای بازار سرمایه تبدیل شد.
روایتی از کاهش اختلاف دلار دولتی و آزاد
این مسیر در سال ۱۴۰۴ با شکل متفاوتی ادامه پیدا کرد. پس از حذف رسمی سامانه نیما و انتقال معاملات صادرکنندگان به بازار ارز تجاری، توجه بازار بیش از گذشته به نرخهایی معطوف شد که شرکتها عملاً امکان فروش ارز خود با آن را داشتند. در نیمه دوم سال نیز زمزمه انتقال بخشی از ارز شرکتها به تالار دوم و امکان معامله با نرخهای بالاتر، بهخصوص برای صنایع بزرگی همچون فولاد، به سرعت در انتظارات سرمایهگذاران منعکس شد؛ موضوعی که فعالان بازار نیز از آن بهعنوان یکی از عوامل بهبود فضای بورس یاد میکردند.
در واقع بازار سهام پیش از آنکه اثر این تغییرات بهطور کامل در صورتهای مالی شرکتها ظاهر شود، شروع به قیمتگذاری افزایش احتمالی نرخ تسعیر ارز کرد. هرچه احتمال نزدیکتر شدن نرخ ارز شرکتها به نرخ بازار بیشتر شد، چشمانداز درآمد ریالی و سودآوری صنایع دلاری نیز تقویت شد و همین موضوع توانست به محرکی جدی برای تقاضای سهام تبدیل شود.
بنابراین آنچه در مقاطع مختلف ۱۴۰۳ و ۱۴۰۴ مشاهده شد، یک الگوی نسبتاً مشخص بود: کاهش شکاف ارزی از مسیر افزایش نرخ ارز قابل دسترس برای شرکتها، ابتدا انتظارات سودآوری را تغییر داد و سپس اثر آن در قیمت سهام نمایان شد. به همین دلیل، تغییر سیاست ارزی و کاهش محدودیتهای موجود بر نرخ فروش ارز شرکتها را میتوان یکی از مهمترین حلقههای اتصال بازار ارز به رشد بورس تهران دانست.
