آمار نهمین حراج اوراق مالی دولت که در تاریخ ۱۴ مردادماه برگزار شد، تصویری قابلتأمل از وضعیت تأمین مالی دولت از مسیر بازار بدهی ارائه میدهد. بر اساس دادههای منتشرشده، در این مرحله از حراج، پنج نماد اوراق عرضه شد که مجموع ارزش آنها به ۶۶ هزار و ۸۱۰ میلیارد تومان میرسید؛ رقمی که نشاندهنده تلاش دولت برای تأمین منابع مالی قابلتوجه از این مسیر است. با این حال، آنچه در عمل رخ داد فاصله معناداری با سطح عرضه داشت.
در این حراج تنها یک بانک مشارکت کرد و مجموعاً ۲۰۰ میلیارد تومان اوراق خریداری شد که تمام آن به نماد «اراد ۲۹۶» اختصاص داشت. در مقابل، بخش عمده تقاضا از سوی بازار سرمایه شکل گرفت و فعالان بورسی در مجموع ۲ هزار و ۹۱۰ میلیارد تومان اوراق خریدند. در نتیجه، کل اوراق به فروشرفته در این مرحله به حدود ۳ هزار و ۱۱۰ میلیارد تومان رسید؛ رقمی که در مقایسه با حجم عرضهشده، بسیار ناچیز ارزیابی میشود.
محاسبه نسبت فروش به عرضه نشان میدهد که تنها حدود ۴.۶ درصد از کل اوراق عرضهشده در این حراج به فروش رسیده است. این نرخ پایین، زمانی معنادارتر میشود که آن را در کنار عملکرد کلی حراجهای قبلی قرار دهیم. طبق آمار بانک مرکزی، مجموع فروش اوراق در ۹ حراج برگزارشده تا این تاریخ به ۱۴۶ هزار و ۷۰۰ میلیارد تومان رسیده که میانگین فروش هر حراج را در حدود ۱۶ هزار و ۳۰۰ میلیارد تومان قرار میدهد. مقایسه این میانگین با عملکرد حراج اخیر نشان میدهد که فروش این مرحله حدود ۱۳ هزار میلیارد تومان کمتر از متوسط حراجهای قبلی بوده است؛ شکافی که نمیتوان آن را صرفاً یک نوسان مقطعی تلقی کرد.
پرسش کلیدی در این میان آن است که چرا تقاضا برای اوراق دولتی تا این اندازه محدود باقی مانده است. بررسی شرایط بازار نشان میدهد که مهمترین عامل را باید در ضعف نظام انگیزشی جستوجو کرد. در واقع، خرید اوراق دولتی زمانی برای سرمایهگذاران جذاب است که بازدهی آن در مقایسه با سایر گزینههای سرمایهگذاری رقابتی باشد. در شرایطی که نرخ بهره با ابهام مواجه است و چشمانداز روشنی از افزایش آن وجود ندارد، فعالان بازار سرمایه ترجیح میدهند از خرید اوراق با نرخهای فعلی خودداری کنند. این گروه از سرمایهگذاران با این انتظار که در آینده اوراق با نرخهای سود بالاتر عرضه شود، خرید خود را به تعویق میاندازند.
از سوی دیگر، رفتار بانکها نیز در این حراج نشاندهنده کاهش انگیزه آنها برای ورود به بازار اوراق است. یکی از کارکردهای اصلی اوراق برای شبکه بانکی، استفاده از آنها بهعنوان وثیقه در عملیات بازار باز و دریافت نقدینگی از بانک مرکزی است. با این حال، در شرایطی که دسترسی بانکها به منابع بانک مرکزی از این مسیر با محدودیتهایی همراه است، نگهداری اوراق برای آنها کارکرد پیشین را از دست میدهد و در نتیجه، تقاضای آنها نیز کاهش مییابد.
برآیند این عوامل نشان میدهد که اختلال در سازوکارهای انگیزشی در بازار پول و بدهی، به یکی از موانع اصلی موفقیت حراجهای اوراق دولتی تبدیل شده است. در چنین فضایی، حتی عرضههای بزرگ نیز با استقبال محدود مواجه میشوند و دولت نمیتواند بهطور مؤثر از این ابزار برای تأمین مالی استفاده کند. تداوم این روند، نهتنها کارایی بازار بدهی را زیر سؤال میبرد، بلکه میتواند فشار بر سایر منابع تأمین مالی دولت را نیز افزایش دهد؛ موضوعی که در شرایط کنونی اقتصاد، اهمیت دوچندان دارد.
