سرمقاله اکونومیست؛ کاهش تورم دشوارتر از انتظارات بازارهاست

هفته نامه اکونومیست در سرمقاله شماره 18 فوریه سال 2023 با عنوان «چرا پایین آوردن تورم دشوار خواهد بود؟»، بار دیگر به مسئله تورم -بزرگترین مشکل اقتصاد جهان در حال حاضر- پرداخته است. طرح جلد این هفته اشاره به این موضوع دارد که پائین آوردن بالن تورم شاید به راحتی ساقط کردن بالن‌های جاسوسی که هفته‌هاست بر فراز آمریکا به پرواز در آمده، نباشد.

کاهش تورم دشوارتر از آن چیزی است که بازارها فکر می‌کنند. سرمایه گذاران روی روزهای خوب شرط بندی می‌کنند اما آشفتگی و تلاطم چشم انداز محتمل‌تری است.

با توجه به عملکرد تأسف بار سهام و اوراق قرضه در طول یک سال گذشته، شاید متوجه نشده باشید که بازارهای مالی زیادی خوش بین هستند. سرمایه گذاران از پائیز به طور فزاینده‌ای شرط بندی کرده‌اند که تورم که فعلا بزرگترین مشکل اقتصاد جهان است، بدون هیاهو و دردسر زیاد از بین خواهد رفت. بسیاری فکر می‌کنند که نتیجه، کاهش نرخ بهره در پایان سال 2023 خواهد بود که به اقتصادهای بزرگ جهان -و مهمتر از همه آمریکا- کمک می‌کند تا از رکود اقتصادی اجتناب کنند. سرمایه گذاران در حال قیمت گذاری سهام برای اقتصاد گلدیلاکس هستند که در آن درحالی که سود شرکت‌ها به طور سالم رشد می‌کند، هزینه سرمایه کاهش می یابد. (اقتصاد گلدیلاکس، اقتصادی است که در آن شرایط متعادل و مساعد است. یعنی  یک رشد اقتصادی به اندازه -نه کم و نه زیاد- و تورم پایین)

انتظار برای یک رویداد خوشایند

با پیش بینی و انتظار برای این رویداد خوشایند، شاخص اس اند پی 500 سهام آمریکا از ابتدای سال میلادی تاکنون نزدیک به 8 درصد افزایش یافته است. ارزش شرکت‌ها حدود 18 برابر بیشتر از درآمدهای آتی آنهاست. رقمی  که  اگرچه طبق استانداردهای پس از پاندمی پایین است اما بالاتر از میزانی است که بین سال‌های 2002 و 2019 حاکم بود. انتظار ‌می‌رود در سال 2024 این درآمدها تقریباً 10 درصد افزایش یابند.

البته فقط بازارهای آمریکایی نیستند که جهش کرده‌اند. سهام اروپایی حتی بیشتر افزایش یافته‌اند که تا حدودی به لطف زمستان گرم است که قیمت انرژی را کنترل کرده است.پول به سمت اقتصادهای نوظهور سرازیر شده است که از دو موهبت برخوردار شده اند؛ یک: کنار گذاشته شدن سیاست کووید صفر در چین و دو: دلار ارزان‌تر که نتیجه انتظارات از سیاست پولی کمتر انقباضی (نرخ‌های بهره پائین‌تر) در آمریکاست.

یک تصویر گمراه کننده

این یک تصویر خوشبینانه و متأسفانه، احتمالاً گمراه کننده و اشتباه است. نبرد جهان با تورم هنوز به پایان نرسیده است. و این بدان معناست که بازارها ممکن است با یک اصلاح ناخوشایند (زمانی که در بازار یک اصلاح اتفاق می‌افتد، شاخص سهام بیش از 10٪ سقوط می‌کند) روبرو شوند.

برای اینکه متوجه شوید چه چیز سرمایه گذاران را امیدوار کرده است، به آخرین آمار قیمت مصرف کننده آمریکا که در 14 فوریه منتشر شد نگاه کنید. این آمار در طول سه ماه منتهی به ژانویه نسبت به هر زمان دیگری از آغاز سال 2021، تورم کمتری را نشان دادند. بسیاری از عواملی که برای اولین بار باعث افزایش تورم شدند، از بین رفته اند. زنجیره‌های عرضه جهانی نه دیگر تحت تأثیر تقاضای فزاینده برای کالاها قرارمی‌گیرند و نه به دلیل همه‌گیری مختل می‌شوند. از آنجایی که تقاضا برای مبلمان فضای باز و باغی و کنسول‌های بازی کاهش یافته است، قیمت کالاها در حال کاهش است و ریزتراشه‌های زیادی وجود دارد. قیمت نفت امروز کمتر از قبل از حمله روسیه به اوکراین در یک سال پیش است. تصویر کاهش تورم در سراسر جهان تکرار می‌شود: نرخ کل تورم در 25 کشور از 36 کشور عمدتاً ثروتمند عضو OECD، در حال کاهش است.

نبرد جهان با تورم هنوز به پایان نرسیده است

با این حال، نوسانات در تورم کل، روند اصلی را پنهان می‌کند. اگر به جزئیات نگاه کنید، به راحتی می توانید متوجه شوید که مشکل تورم حل نشده است.

قیمت‌های هسته‌ آمریکا، که در آن قیمت مواد غذایی و انرژی که ناپایداراست حساب نمی‌شود، طی سه ماه گذشته با سرعت سالانه 4.6 درصد رشد کردند حالا به آرامی شروع به شتاب کرده‌اند. (اصولاً تورم هسته به این صورت محاسبه می‌شود که شاخص قیمت برای گروه‌ها یا کالاهایی که قیمت آنها تغییرات زیادی دارد، مانند فرآورده‌های انرژی و مواد غذایی، از شاخص تورم حذف می‌شوند.) منبع اصلی تورم در حال حاضر بخش خدمات است که بیشتر ناشی از هزینه‌های نیروی کار است. رشد دستمزد در آمریکا، بریتانیا، کانادا و نیوزلند هنوز بسیار بالاتر از نرخ تورم 2 درصدی بانک‌های مرکزی مربوطه است. رشد دستمزد در منطقه یورو کمتر است، اما در اقتصادهای مهمی مانند اسپانیا در حال افزایش است.

با توجه به قدرت بازار کار، این نباید تعجب آور باشد. شش عضو از کشورهای ثروتمند گروه G7 ، پائین ترین نرخ بیکاری در قرن اخیر را تجربه می‌کنند. آمریکا شاهد پائین ترین سطح بیکاری از سال 1969 است. به سختی می‌توان دید که چگونه تورم  اصلی می‌تواند از بین برود در حالی که بازارهای کار تا این حد فشرده هستند. (زمانی که فرصت‌های شغلی فراوان است ولی کارگران در دسترس، کمیاب هستند). آنها بسیاری از اقتصادها را در مسیر تورمی نگه می‌دارند که کمتر از 3 تا 5 درصد نخواهد شد. این البته نسبت به تجربه دو سال گذشته کمتر ترسناک خواهد بود اما این یک مشکل بزرگ برای بانکداران مرکزی خواهد بود. همچنین چشم انداز خوش بینانه سرمایه گذاران را از بین می‌برد.

دو احتمال

در ادامه هر اتفاقی که بیفتد، آشفتگی بازار، محتمل به نظر می‌رسد. در هفته‌های اخیر، سرمایه‌گذاران اوراق قرضه به سمت این پیش‌بینی حرکت کرده‌اند که بانک‌های مرکزی نرخ‌های بهره را کاهش نمی‌دهند، بلکه آنها را بالا نگه می‌دارند. این امکان پذیر است که فقط نرخ‌ها بدون آسیب جدی به اقتصاد بالا بمانند، در حالی که تورم همچنان به کاهش خود ادامه می‌دهد. اگر این اتفاق بیفتد، بازارها با رشد اقتصادی قوی تقویت خواهند شد. با این حال، نرخ‌های بالاتر دائماً به سرمایه‌گذاران اوراق قرضه ضرر وارد می‌کند و ادامه بازده‌های بدون ریسک بالا، توجیه معاملات سهام را دشوارتر می‌کند.

با این حال، احتمال اینکه نرخ های بالا به اقتصاد آسیب برساند، بسیار بیشتر است. در دوران مدرن، بانک‌های مرکزی در اجرای استراتژی «فرود نرم» بد عمل کرده‌اند. ( فرود نرم در اقتصاد یعنی کاهش ملایم رشد اقتصادی به وسیله افزایش نرخ بهره به طوری که از رکود جلوگیری شود). تاریخ مملو از نمونه‌هایی از سرمایه گذاران است که به اشتباه رشد قوی را در پایان یک دوره انقباض پولی پیش بینی می‌کنند. این امر حتی در شرایطی که تورم کمتری نسبت به امروز دارد نیز صادق بوده است. اگر حتی فرض کنیم آمریکا تنها اقتصادی باشد که وارد رکود می‌شود، بسیاری از کشورهای دیگر جهان همچنان به پایین کشیده می‌شوند، به‌ویژه اگر سرمایه گذاران به دنبال محافظت از ارزش دارایی‌های خود به سمت دلار حرکت کنند و دلار تقویت شود.

همچنین این احتمال وجود دارد که بانک‌های مرکزی که با مشکل سرسخت تورم مواجه هستند، تحمل رکود را نداشته باشند. بنابراین، ممکن است اجازه دهند تورم کمی بالاتر از اهداف آنها باشد. در کوتاه مدت، این امر باعث sugar rush در اقتصادی شود. (sugar rush اقتصادی بر گرفته از اصطلاحی است که برای انرژی مضاعف حاصل از مصرف زیاد قند استفاده می‌شود. در این حالت، افراد، افزایش انرژی ناگهانی ناشی از مصرف زیاد قند و پس از آن افت شدید انرژی را تجربه می‌کنند.) همچنین ممکن است در درازمدت منافعی را به همراه داشته باشد: در نهایت نرخ‌های بهره به دلیل تورم بالاتر، بالاتر می‌روند و از صفر دور می‌شوند و همین به بانک‌های مرکزی ابزار پولی بیشتری را در طول رکود بعدی می‌دهد. به همین دلیل، بسیاری از اقتصاددانان هدف تورم ایده آل را بالای 2 درصد می‌دانند.

وظیفه بزرگ بانک‌های مرکزی

با این حال، مدیریت چنین تغییر رژیم بدون ایجاد ویرانی، وظیفه بزرگی برای بانک‌های مرکزی خواهد بود. آنها سال گذشته را صرف تأکید بر تعهد به اهداف فعلی خود کرده‌اند که اغلب توسط قانونگذاران تعیین می‌شود. کنار گذاشتن یک رژیم و استقرار رژیمی دیگر یک چالش سیاست گذاری برای یک نسل است. قاطعیت بسیار مهم خواهد بود. در دهه 1970، عدم شفافیت در مورد اهداف سیاست پولی منجر به نوسانات شدیدی در اقتصاد شد و به عموم مردم و سرمایه گذاران آسیب رساند.

تا کنون بانک‌های مرکزی در جهان ثروتمند هیچ نشانه‌ای از روند معکوس نشان نمی‌دهند. اما حتی اگر تورم کاهش یابد یا از مبارزه با آن دست بکشند، بعید است که سیاست گذاران یک محور بی عیب و نقص را اجرا کنند. سرمایه‌گذاران سعی می‌کنند خود را برای ناامیدی آماده کنند.■